新增社融略低于市場預(yù)期。11月新增社融2.34萬億元,，較去年同期少增1197億元,，較10月多增9357億元，低于萬得一致預(yù)期的2.9萬億元,。11月社融存量同比增長7.8%,，較10月下降了0.06個百分點(diǎn)，略低于萬得一致預(yù)期的7.9%,，雖然社融增速第四個月下降,，但增速環(huán)比降幅較10月有所收窄。

人民幣信貸大幅低于預(yù)期,。11月新增人民幣貸款5223億元,，較去年同期少增5897億元，較10月多增2258億元,，低于萬得一致預(yù)期的9208億元,。

社融各個分類當(dāng)中，表內(nèi)融資較去年同期少增6008億元,，是拖累11月新增社融的主要原因,，直接融資較去年同期多增1108億元，表外融資多增806億元,，均較去年同期有不同程度多增,；細(xì)項(xiàng)看，較去年同期多增的包括政府債券,、企業(yè)債券,、匯票、委托貸款和股票融資,，較去年同期少增的是人民幣貸款,、外幣貸款和信托貸款。政府債券融資多增,，包含了地方政府新增化債額度2萬億加快發(fā)行的影響,，企業(yè)債發(fā)行量多增，一定程度上受到二級市場利率處于較低水平的影響，但是新增人民幣貸款同比少增,，同時匯票融資同比多增也不顯著,，表明實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求依然偏弱。

政府債占比持續(xù)上升,。從社融存量結(jié)構(gòu)來看,，2024年11月與10月相比，占比上升的主要是政府債券（上升了0.22個百分點(diǎn)）,，匯票占比也有小幅上升,，占比下降的主要是人民幣貸款（下降0.20個百分點(diǎn)），占比小幅下降的還有委托貸款,、外幣貸款和股票融資,；與去年同期相比，依然是政府債券占比大幅上升,，信托貸款占比小幅上升,，占比下降的主要是人民幣貸款和委托貸款。關(guān)注年末實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求的變化,，12月經(jīng)濟(jì)工作會提及“部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難”,，春節(jié)假期前后是企業(yè)傳統(tǒng)生產(chǎn)端補(bǔ)庫存和應(yīng)收賬款回款的重要時間，如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求弱于季節(jié)性或出現(xiàn)下降,，或一定程度上表現(xiàn)在企業(yè)流動性下降等方面,。

M0增速小幅下降，M1增速降幅大幅收窄,，M2增速有所回落,。11月M2同比增長7.1%，較10月下降0.4個百分點(diǎn),；M1同比下降3.7%,，較10月上升2.4個百分點(diǎn)；M0同比增長12.7%,，較10月下降0.1個百分點(diǎn),。11月單位活期存款同比下降6.89%，較10月上升2.86個百分點(diǎn),，準(zhǔn)貨幣同比增長10.4%,，較10月下降1.2個百分點(diǎn)。11月貨幣供應(yīng)量數(shù)據(jù)增速較10月的變化出現(xiàn)分化,，M0和M2同比增速下行,，M1同比增速上行，同樣的變化趨勢差異也體現(xiàn)在企業(yè)部門和居民部門存款增速當(dāng)中,，我們認(rèn)為在寬松的貨幣政策影響下，11月貨幣拆借利率和債券收益率都處于下行通道當(dāng)中,，企業(yè)部門的流動性出現(xiàn)較明顯好轉(zhuǎn),，但居民部門數(shù)據(jù)或受到居民貸款上升影響,，增速有所回落。

新增存款較去年同期少增,，主要受到非銀存款和居民存款的影響,。11月新增存款2.17萬億元，其中居民存款7900億元,，企業(yè)存款7400億元,；但新增存款較去年同期少增3600億元，其中非銀存款較去年同期少增1.39萬億元,，居民存款少增1189億元,，較去年同期多增的是企業(yè)存款和財(cái)政存款。我們認(rèn)為居民存款同比少增或是受到房地產(chǎn)成交量好轉(zhuǎn)的影響,，但非銀存款較10月少增同時較去年同期同比少增,，或是主要受到央行主導(dǎo)的市場利率定價(jià)自律機(jī)制出臺的影響，非銀金融機(jī)構(gòu)資金投向從存款轉(zhuǎn)向其他固定收益類產(chǎn)品,。

居民中長期貸較去年同期多增,，受房地產(chǎn)銷售好轉(zhuǎn)影響。11月金融機(jī)構(gòu)新增貸款5800億元,，較去年同期少增5100億元,，從貸款構(gòu)成看，各項(xiàng)貸款均較去年同期有不同程度的少增,，但其中企業(yè)貸款較去年同期少增5721億元,，短貸及票據(jù)較去年同期少增3638億元，是主要少增的項(xiàng)目,。整體來看,，11月新增信貸有以下幾個特點(diǎn)：一是新增中長期貸款表現(xiàn)持續(xù)好于短貸及票據(jù)，二是居民中長貸表現(xiàn)出現(xiàn)好轉(zhuǎn),，較10月和去年同期都出現(xiàn)多增,，三是企業(yè)新增短貸和中長貸均較去年同期有不同程度的少增。我們認(rèn)為隨著政策出臺助力房地產(chǎn)市場止跌企穩(wěn),，居民中長貸有望維持向好趨勢,，但另一方面，需要關(guān)注企業(yè)端信貸需求出現(xiàn)走弱的情況,。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)的真實(shí)反饋比數(shù)據(jù)讀數(shù)更重要,。12月政治局會議和經(jīng)濟(jì)工作會對貨幣政策的部署出現(xiàn)了新表態(tài)，一是貨幣政策從“穩(wěn)健”變?yōu)椤斑m度寬松”,，二是強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié),，三是穩(wěn)住樓市股市，四是流動性從“適度充裕”變?yōu)椤俺湓,！?，五是維護(hù)金融市場穩(wěn)定。我們認(rèn)為在寬松的貨幣政策環(huán)境下,，預(yù)計(jì)12月以及2025年的一段時間內(nèi),，金融數(shù)據(jù)或都將不同程度上反映出貨幣供給端更加給力的結(jié)果，但是從經(jīng)濟(jì)基本面來看,，宏觀政策加碼只是穩(wěn)增長的手段,，經(jīng)濟(jì)整體是否能夠持續(xù)轉(zhuǎn)型升級、穩(wěn)定增長,，更多還是要看貨幣政策作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)果：一是實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求是否出現(xiàn)持續(xù)向好跡象,，從11月數(shù)據(jù)來看，企業(yè)新增存款表現(xiàn)較強(qiáng),，但新增貸款較去年同期偏弱,，二是房地產(chǎn)市場能否順利止跌回穩(wěn)，一定程度上會反映在居民新增中長期貸款數(shù)據(jù)當(dāng)中,，同時居民新增存款和新增短貸,，可能對內(nèi)需產(chǎn)生一定影響，三是在利率下行過程中,，企業(yè)融資需求可能從新增信貸轉(zhuǎn)向債券發(fā)行,，加之基準(zhǔn)利率調(diào)整和利差的波動，可能對金融企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表產(chǎn)生一定影響,。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球通脹回落偏慢,；歐美經(jīng)濟(jì)回落速度偏快；國際局勢復(fù)雜化,。

風(fēng)險(xiǎn)提示及免責(zé)聲明

本訂閱號僅面向中銀證券客戶中符合《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》規(guī)定的專業(yè)投資者,，若非前述專業(yè)投資者，請勿訂閱,、接收或使用本訂閱號中的任何信息,中銀證券及其雇員不因接收人收到本信息而視其為服務(wù)對象,。

本訂閱號所載信息均選自中銀證券已發(fā)布的證券研究報(bào)告，為免對報(bào)告摘編產(chǎn)生歧義,，請以報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的完整內(nèi)容為準(zhǔn),。須關(guān)注的是，本信息所含觀點(diǎn)僅代表報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的判斷,，中銀證券可在不發(fā)出通知的情形下發(fā)布與本信息所含觀點(diǎn)不一致的證券研究報(bào)告,。

本訂閱號所載信息僅供參考，在任何情況下不構(gòu)成對任何機(jī)構(gòu)或個人的具體投資建議,，中銀證券及其雇員不對任何機(jī)構(gòu)或個人使用本信息造成的后果承擔(dān)任何法律責(zé)任,，投資者應(yīng)自主作出投資決策并自行承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn),。

本訂閱號所載信息版權(quán)均屬中銀證券。任何機(jī)構(gòu)或個人未經(jīng)中銀證券事先書面授權(quán),，不得以任何方式修改,、發(fā)送或者復(fù)制本訂閱號所載信息。如因侵權(quán)行為給中銀證券造成任何直接或間接損失,，中銀證券保留追究一切法律責(zé)任的權(quán)利。