21世紀經(jīng)濟報道記者吳斌 上海報道

　　在經(jīng)濟保持韌性、就業(yè)市場尚可,、通脹壓力逐漸降溫的背景下,，美聯(lián)儲降息的緊迫性又低了一分。

　　美國東部時間12月4日,，美聯(lián)儲最新褐皮書調(diào)查顯示,，在前幾個月基本持平后，11月經(jīng)濟活動略有增長,，企業(yè)對需求前景更加樂觀,。

　　自10月初以來，美國大部分地區(qū)的經(jīng)濟活動略有擴張,。大多數(shù)地區(qū)報告經(jīng)濟增長幅度很小,，三個地區(qū)稱出現(xiàn) “適度或溫和”增長，另有兩個地區(qū)報告“持平或略有放慢”,。通脹普遍溫和,，但有幾個地區(qū)的聯(lián)絡人提到，由于預計美國當選總統(tǒng)特朗普將實施新的關稅，未來價格有上漲風險,。招聘活動仍然低迷,，員工流動率低，裁員人數(shù)有限,，企業(yè)聯(lián)系人預計就業(yè)將穩(wěn)定至溫和增長,。

　　法國里昂商學院管理實踐教授李徽徽對記者分析稱，美聯(lián)儲褐皮書顯示經(jīng)濟活動略有增長,，反映出美國經(jīng)濟的韌性依然存在,，這種韌性來源于消費端的穩(wěn)定支撐和企業(yè)投資的部分復蘇。

　　與此同時,，美聯(lián)儲主席鮑威爾4日表示,，目前的經(jīng)濟強于美聯(lián)儲9月開始降息時的預期，勞動力市場的下行風險似乎減少了,，通脹率略高,，他發(fā)出了支持未來放緩降息步伐的信號：“在我們試圖找到中性水準的時候，我們可以更加謹慎一些,?！?/p>

　　從種種跡象來看，美聯(lián)儲接下來大概率將邁入“間歇式降息”,，單次大幅降息50個基點和連續(xù)降息的日子已經(jīng)漸行漸遠,。

　　褐皮書釋放偏積極信號

　　整體而言，美聯(lián)儲褐皮書釋放了相對積極的信號,，經(jīng)濟,、就業(yè)和通脹形勢整體仍在掌控中。

　　中泰證券研究所政策團隊首席分析師楊暢對記者表示,，美聯(lián)儲褐皮書報告每年發(fā)布八次,，介紹全美12個聯(lián)儲區(qū)域關于經(jīng)濟狀況和前景的定性信息，12月4日最新發(fā)布的褐皮書根據(jù)11月22日及之前收集的信息編制,?？傮w來看，最新的褐皮書傳遞出了相對樂觀的信號,，隨著11月美國大選落地,，企業(yè)對前景更加樂觀，消費者支出和商業(yè)投資可能進一步支撐經(jīng)濟活動韌性,。

　　具體來看,，經(jīng)濟方面,，本期褐皮書指出“大多數(shù)地區(qū)的經(jīng)濟活動略有上升”,，較上一份報告“幾乎所有地區(qū)的經(jīng)濟活動沒有變化”的表述更為積極。報告顯示“大多數(shù)地區(qū)和行業(yè)的增長預期溫和上升,，企業(yè)對未來幾個月的需求將上升表示樂觀”,，大選不確定性的消除以及對特朗普友好商業(yè)政策的預期或是重要原因。

　　通脹方面,，報告的增量表述不多,，各地區(qū)的價格漲幅仍不大，將成本轉嫁給客戶更加困難,，但需要注意，已有部分地區(qū)的企業(yè)表示,，關稅將對通脹構成巨大的上行風險,。

　　就業(yè)方面，報告顯示“各地區(qū)的就業(yè)水平持平或僅略有上升,，招聘活動受到抑制但裁員率也很低,，許多人對招聘活動的回升持謹慎樂觀態(tài)度”，這表明美國勞動力市場仍處于有序放緩趨勢,，大規(guī)模裁員的風險尚未顯現(xiàn),。報告還顯示“入門級職位和技術工種的就業(yè)和工資增長強勁，并有望在明年進一步增長”,，其中技術工種是美國勞動力市場近些年始終存在的結構性問題,，專業(yè)技術服務業(yè)勞動力供需偏緊。拜登執(zhí)政期間,，美國移民流入規(guī)模增加,，已緩解了部分入門級職位勞動力供給，若明年職位需求增長強勁,，則需要警惕特朗普強硬的移民管制政策加深低技能,、入門級職位供需矛盾，從而加劇“薪資-通脹”螺旋,。

　　展望未來,，李徽徽認為，接下來經(jīng)濟韌性是否可持續(xù)取決于三點：一是勞動力市場的“有序放緩”能否避免失業(yè)率急劇上升,；二是通脹壓力是否受控,，特別是在服務和住房成本方面；三是美聯(lián)儲政策對信貸市場的影響,。目前,，企業(yè)對需求前景更加樂觀，但其背后或隱藏著“樂觀情緒滯后”的風險——實際需求改善未必匹配預期增長,。整體來看,，美國經(jīng)濟短期具備韌性,，但在全球經(jīng)濟疲軟背景下，中期仍需關注消費疲軟及企業(yè)利潤下滑的潛在壓力,，通脹持續(xù)走弱的趨勢并未改變,。

　　鮑威爾強調(diào)“謹慎”行事

　　相對于今年早些時候降息的果斷，如今美聯(lián)儲降息的緊迫性已經(jīng)弱了幾分,。鮑威爾表示,，鑒于美國經(jīng)濟強勁，政策制定者在繼續(xù)降低利率的過程中可以謹慎行事,，他沒有透露是否贊成本月降低借貸成本,。

　　楊暢表示，鮑威爾進行了12月美聯(lián)儲會議靜默期前的最后一次公開講話,，貨幣政策表述偏中性,，對美聯(lián)儲維持獨立性有信心。

　　對于經(jīng)濟與貨幣政策,，鮑威爾表示“美聯(lián)儲還沒有實現(xiàn)降低通脹的目標,，但仍然在取得進展；目前的經(jīng)濟形勢比美聯(lián)儲9月開始降息時要好,，這種形勢意味著美聯(lián)儲可以更緩慢地降息,；美國就業(yè)人數(shù)良好，但低收入階層面臨壓力”,。對于美聯(lián)儲獨立性,，他強調(diào)“美國國會廣泛支持美聯(lián)儲獨立性，并不擔心失去獨立性的風險,，并且有信心與特朗普政府保持良好關系”,。對于特朗普政策的影響，他表示“特朗普的關稅想法尚未落地,，美聯(lián)儲無法制定相應的政策,，當下的貨幣政策更重要。美聯(lián)儲會針對關稅想法建模,、關注并評估”,。

　　對于鮑威爾釋放的“謹慎”信號，李徽徽分析稱,，這表明美聯(lián)儲希望避免政策調(diào)整過快帶來的市場震蕩,。這一表態(tài)暗示明年降息幅度可能有限，且更傾向于“觀察性政策調(diào)整”,。這種謹慎源于勞動力市場和通脹趨勢的不確定性,，尤其是服務業(yè)通脹的韌性和工資增長的潛在反彈。明年,，美聯(lián)儲對特朗普時期稅改和關稅政策的全面評估將影響其決策,，這些政策的結構性效應是否已完全消化,，將直接決定貨幣政策的靈活性。

　　其他美聯(lián)儲官員也基本處于觀望狀態(tài),。圣路易斯聯(lián)儲主席穆薩萊姆表示,，在通脹仍高于目標且勞動力市場擔憂有所緩解的情況下，政策制定者可能需要放慢降息步伐,。當被問及他是否認為官員們應該在兩周后的會議上暫停降息時,，穆薩萊姆說，確切的時間將取決于經(jīng)濟的情況,?！翱赡苁?2月降息，也可能是1月,，還可能是晚些時候,。”

　　12月降息與否迷霧重重

　　盡管美聯(lián)儲官員紛紛暗示放緩降息,，但有趣的是，芝商所美聯(lián)儲觀察工具顯示,，12月4日,，美聯(lián)儲本月降息的概率進一步升至約80%，高于3日的72%,。

　　為何12月降息概率不降反升,？李徽徽對記者分析稱，市場對12月降息的預期回升,，主要因近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)疲弱,，例如11月ISM非制造業(yè)PMI和“小非農(nóng)”數(shù)據(jù)不及預期。然而,，市場預期的波動更多是基于短期數(shù)據(jù)的反應,，并未充分考慮美聯(lián)儲的長期目標和政策連續(xù)性。此外,，降息預期上升也可能反映出市場對政策“滯后性”的認知,，即當前政策效果尚未完全顯現(xiàn)。未來,，美聯(lián)儲可能在數(shù)據(jù)與預期之間找到平衡,，保持更謹慎的政策節(jié)奏。

　　楊暢預計,，美聯(lián)儲12月或降息25個基點,，并在明年放慢降息步伐。盡管最新褐皮書以及鮑威爾對經(jīng)濟的表述相對積極,，但美聯(lián)儲12月降息25個基點的概率上升,，不降息的概率下降,，楊暢認為這有兩方面原因。

　　一方面,，4日公布的美國11月ISM服務業(yè)PMI較前值下降3.9至52.1,，為6月以來首次下滑，并創(chuàng)三個月來最低水平,，不及市場預期的55.5,，顯示美國強勁的服務業(yè)增長有所放緩，結合仍處于萎縮區(qū)間的11月ISM制造業(yè)PMI（48.4）,，以及創(chuàng)4個月新低的11月ADP就業(yè)數(shù)據(jù),，支撐了美聯(lián)儲12月降息。

　　另一方面,，美聯(lián)儲其他官員在本周表態(tài)偏鴿,，如美聯(lián)儲理事沃勒表示對通脹上升感到不太滿意，但不想過度反應,，在缺乏數(shù)據(jù)意外的情況下,，傾向于支持美聯(lián)儲在12月降息，政策利率與中性水平仍然“存在一段距離”,；紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯表示,，預計今年美國GDP增速將達到2.5%或更高，預計未來幾個月失業(yè)率將在4%~4.25%之間,，貨幣政策仍保持在緊縮狀態(tài),，預計未來將會有更多的降息，通脹增速將繼續(xù)逐漸回落至2%,。

　　在12月利率決議前,，美國還將公布兩份重量級的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，分別是12月6日的11月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)以及12月11日的11月CPI數(shù)據(jù),。鑒于鮑威爾未能就12月降息與否給出明確信號,，這兩份數(shù)據(jù)的表現(xiàn)可能會最終決定美聯(lián)儲的決策。

　　在美聯(lián)儲會否降息迷霧重重之際,，官員的分歧也已經(jīng)十分明顯,。李徽徽對記者分析稱，近期美聯(lián)儲內(nèi)部“鷹鴿”分歧凸顯,，源于對政策效果及經(jīng)濟前景的不同判斷,。鷹派官員強調(diào)通脹目標尚未完全實現(xiàn)，且擔心勞動力市場過度寬松可能重新推高工資通脹,；鴿派則關注經(jīng)濟增長放緩及金融市場潛在風險,，支持降息以維持市場穩(wěn)定。官員“打太極”更多是因數(shù)據(jù)間的矛盾性：如部分通脹指標回落,，但核心服務價格仍具有黏性,。未來美聯(lián)儲官員們的分歧可能加劇,，尤其在經(jīng)濟增長進一步放緩但通脹回落幅度有限的背景下。